A bizonytalanság hatására a legfontosabb tőzsdeindex, az amerikai S&P 500 másfél hónap leforgása alatt 15%-ot veszített értékéből, és hasonló visszaesések voltak jellemzők a világ többi tőzsdeindexére is. Az arany, mely hagyományosan biztonsági eszköz recessziók idején felértékelődött. A devizák közül ugyanakkor kiemelkedik a svájci frank, mely 5% körüli értékkel felértékelődött a bizonytalan idők közepette. Mi lehetett ennek az oka?

1. ábra. Miközben a világ tőzsdeindexei nagy visszaesések áldozatai voltak 2020 elején a koronavírus első hullámának köszönhetően, a svájci frank árfolyamában nem történt jelentős változás, sőt március elején 5%-kal felértékelődött a deviza. Forrás: S&P Capital IQ

Svájcra (nem csak) pénzügy szempontból szokás egyfajta biztonságos menedékként, szakszóval élve „safe haven”-ként tekinteni. A „safe heaven”-ök közé tartoznak olyan pénzügyi eszközök, melyek a befektetők számára biztonságos alternatívát jelentenek a veszteségekkel szemben. Ide tartozik többek között sok nemesfém, az amerikai államkötvény, és nem utolsó sorban a svájci frank. Cikkemben azt fogom vizsgálni, milyen okokra vezethető vissza, hogy Svájc a világ egyik legfontosabb „safe haven” országa. Elsőként megvizsgáljuk, hogy a politikai rendszer miként járul hozzá a stabilitáshoz és a biztonsághoz, majd áttekintjük, milyen szerepe van Svájc gazdasági teljesítményének és devizájának.

A direkt demokrácia országa

Amikor külföldi befektetők Svájcot választják saját hazájuk helyett eszközeik elhelyezésére sok esetben Svájc több, mint 150 éves stabil politikai és jogi kultúrájára vezethető vissza. A helvét politikai kultúrának pedig két fontos alappillére van: a decentralizáció és direkt demokrácia.

Svájc egy föderális állam, azaz 26 kanton egységeként jött létre 1848-ban, melyek további 2 300 önkormányzatra oszthatók fel. A hatalommegosztásban nagyon fontos szerep jut a kantonoknak, ami garantálja, hogy a vallási és nyelvi kisebbségek érdekei is képviseltetve legyenek. Minden kanton rendelkezik végrehajtói, törvényhozói és bírósági hatalommal. A Bernben ülésező Szövetségi Tanácsba minden kanton 2-2 képviselőt delegálhat (kivéve a 6 félkanton, akik csak 1-1 képviselőt delegálnak). A Szövetség jogköreit az alkotmány korlátozza, minden egyéb a kantonok hatáskörébe tartozik, többek között az oktatás és egészségügy is.

Az országban meglehetősen nagy hagyománya van a népszavazásoknak. Szokás szerint éves szinten 3-4 népszavazásra kerül sor, ahol átlagosan 45%-os részvételi arány mellett fejezik ki véleményüket az ország lakosai egy javaslattal kapcsolatban. Minden alkotmánymódosításról kötelező népszavazást kiírni, ezen felül 50 ezer aláírás összegyűjtése esetén bármely elfogadott törvényjavaslatról kötelező népszavazást kiírni. A lakosság is kezdeményezhet népszavazást, ehhez mindössze 100 ezer aláírás összegyűjtése szükséges. A népszavazások gyakorisága biztosítja, hogy az állampolgárok a döntéshozás szerves részét képezhessék.

A Svájcban uralkodó politikai rendszer legfontosabb következménye az olajozott működés és a politikai stabilitás. A közvélemény és tanulmányok szerint is Svájc az egyik legstabilabb európai demokrácia, az utóbbi száz év során se nagyobb rendszerváltásra, se háborús konfliktusra nem volt példa az országban. Az ország vallásilag és nemzetiségileg annyira diverz, hogy minden esetben előnyösebb volt a történelem nagy háborúi során a semlegesség, ugyanis ellenkező esetben saját állampolgárai is a Szövetség ellen fordulhattak volna. A politikai stabilitás egy másik következménye a jogrendszer kiszámíthatósága, különös tekintettel a tulajdonjogokra. A rendszerváltások, a domináns politikai csoportok gyakori változása, a zavargások mind negatív hatással vannak a jogrendszer megítélésére is, így különösen a 20. század háborús időszakát követően nagy elismerésnek örvendett Svájc a jogrendszere stabilitása miatt, ez pedig mind a mai napig tart.

Habár a politikai rendszer stabilitása önmagában erős értékajánlat lehet sok befektető számára, nem szabad a közgazdasági tényezőket sem figyelmen kívül hagynunk, melyek Svájc esetében szintén meglehetősen erősek.

Kicsi a bors, de erős

Egy külföldi pénzügyi befektető számára az ország politika stabilitása mellett fontosak a gazdasági tényezők is. Az általános gazdasági teljesítmény megítélése mellett nagy jelentőségű az elérhető reálhozamok, és ebből kifolyólag az általános hozamszint és az infláció, valamint a deviza alakulása.

Svájcot 1890 és 1990 között folyamatos, fenntartható gazdasági növekedés jellemezte. Egészen az első világháborúig egyre gyorsuló gazdasági növekedés volt jellemző az országra, amit három évtizednyi stagnálás követett. Ezt a II. világháborút követő nagy gazdasági konjunktúra szakított meg egészen az 1973-as olajválságig. Ezt követően, habár gyengült a növekedés, továbbra sem érte az országot jelentős recesszió. Ez 100 évnyi gazdasági siker, annak ellenére, hogy a 19. század elején Svájc nem tartozott a legintenzívebben iparosodó országok közé.

Svájc vonzerejének további szeletét adja, hogy az országban a vásárlóerő meglehetősen stabil volt hasonló fejlett gazdaságokhoz képest. A II. világháborút követően Svájc egyértelmű inflációs előnyt élvezett, ahogy azt a 2. ábra is mutatja.

2. ábra. A II. világháborút követő évtizedekben Svájcban a vásárlóerő alig negyedére csökkent 1990-ig. A jelentősebb fejlett gazdaságokban ez minden esetben nagyobb volt, köszönhetően a világháborút követő hiperinflációs epizódoknak. Forrás: Vogler, Robert U. Swiss Banking Secrecy: Origins, Significance, Myth. 2006.

A sokkal kedvezőbb inflációs körülmények egyik következménye, hogy a svájci frankban tartott befektetések értékállóbbak, mint a külföldi befektetők saját devizájában tartott eszközei. A 2. ábrán megfigyelhetjük, ahol az inflációs különbségek, valamint az ország biztonságossága miatt jelentősen erősödött a frank a másik két jelentős pénzügyi központ, az Egyesült Államok és az Egyesült Királyság valutájával szemben.

3. ábra. A 20. század második harmadától napjainkig a világ két vezető devizája, az amerikai dollár és a brit font napjainkra a töredékére esett vissza. Ez köszönhető annak, hogy a svájci deviza nagyon vonzó külföldi befektetők számára biztonságossága miatt. Az erős deviza azonban sok esetben hátrányos a nagy exportkitettséggel rendelkező svájci vállalatok számára, ezért a jegybank többször is lépéseket tett ennek visszaszorításának érdekében. Forrás: S&P Capital IQ

Habár az erős deviza elsőre pozitívumként hangozhat, a svájci jegybank (SNB) története során számos alkalommal próbált megbirkózni vele. Svájc ugyanis meglehetősen nyitott gazdaság, az exportvolumen a GDP 70%-t is kiteszi. A folyamatosan erősödő frank megdrágítja, és így kevésbé versenyképessé teszi a svájci exportcikkeket, ezzel hátrányosan érintve a nemzetközi piacokon jelenléttel rendelkező vállalatokat. Az SNB például 2011-ben 1.2 euróban rögzítette a frank árfolyamát, ezzel gátat szabva a további erősödésnek. 2015-ben azonban a svájci jegybank kénytelen volt feladni a rögzített árfolyampolitikát, hiszen tetemes mennyiségű euró eszközt halmozott fel a mérlegén (a frank további erősödését euró eszközök, jellemzően államkötvények vásárlásával, és ezzel frank eladásával tudta megakadályozni). Ennek a bejelentésnek a hatására a frank 1.04 euróra korrigált, ami hirtelen 13%-os erősödést jelent.

4. ábra. 2015 január 15-én a svájci jegybank megszüntette a 2011-ben bevezetett rögzített árfolyamot, mely 1.2 euróban határozta meg a svájci frank-euró árfolyamot. Ennek egyik fő oka volt, hogy a jegybank nem kívánta fenntartani az ehhez szükséges piaci intervenciókat. Forrás: S&P Capital IQ

Az utolsó kérdés, ami egy pénzügyi befektetőben felmerülhet, hogy mindezekkel a pozitív tulajdonsággal együtt milyen hozamot várhat? Az elmúlt évek tapasztalatai azt sugallják, hogy a biztonságnak ára van: a svájci kamatok folyamatosan estek az utóbbi években, mára negatív értékeket elérve. Ez azonban egyáltalán nem meglepő a hozam-kockázat összefüggés miatt. Eszerint minél kockázatosabb egy befektetés (egész pontosan minél nagyobb a várható hozamkimenetelek szórása) annál nagyobb hozamot kell elvárnunk tőle. Ebből egyenesen következik, hogy minél kevésbé kockázatos egy befektetés, annál alacsonyabb a hozzá tartozó elvárt hozam. Mivel az előzőekben leírtak miatt a svájci befektetések eléggé biztonságosak, a lehetséges kimenetelek szórása alacsony, ezért a befektetők hajlandóak alacsonyabb hozamot is elfogadni, sőt jelen pillanatban fizetni a megtiszteltetésért, hogy svájci befektetésük lehet.

5. ábra. A svájci kötvényhozamok a 2000-es évek eleje óta folyamatosan esnek, mára pedig a legtöbb kockázatmentes svájci eszköz negatív hozamot ígér. Ez is illusztrálja, hogy a svájci frank által garantált stabilitás annyira értékes a befektetők számára, hogy hajlandóak a hozamaikat is feláldozni érte. Forrás: S&P Capital IQ

Konklúzió

Cikkemben bemutattam, hogy Svájc „safe haven” szerepe a politikarendszerére, valamint gazdasági tényezőkre is visszavezethető. A több, mint 150 éve tartó politikai stabilitás alappillérei közé tartozik decentralizáció, mely 26 kantonon és több, mint 2 300 önkormányzaton keresztül tud megvalósulni, valamint a direkt demokrácia, ami évi 3-4 népszavazásban nyilvánul meg. A történelem során ezek garantálták többek között Svájc semlegességét, valamint a jogrendszer (különösen a tulajdonjog) kiszámíthatóságát. A közgazdasági tényezők közül kiemelkedik az ország fenntartható, stabil gazdasági növekedése, a fejlett országok között kiemelkedően alacsony infláció. Ezek a frankban végbemenő befektetések motorját jelentik, ami miatt a deviza jelentős erősödéseket tapasztalt, és amit a jegybank több ízben is megpróbált csillapítani, több-kevesebb sikerrel. A stabilitásnak és az ország kiszámíthatóságának köszönhetően válságok során menedékországként funkcionál, emiatt azonban a nemzetközi befektetőknek kompromisszumot kell kötniük az elvárt hozamukat illetően.

Összeségében megállapíthatjuk, hogy Svájc kiemelkedő szerepe a nemzetközi pénzügyi ökoszisztémában a banktitokra és a „safe haven” profilra vezethető vissza. Vajon ezek hogyan változnak a jövőben? Meg tudja őrizni Svájc jelenleg betöltött szerepét? Utolsó, lezáró cikkemben erre fogok választ keresni.